Das Stromnetz skaliert nicht — Long auf Versorger mit gesicherten Stromverträgen, Short auf das Hyperscaler-Narrativ

Die Engstelle, die niemand einpreist

Nur 12 GW von 24 GW der für 2026 geplanten US-Rechenzentrumskapazität befinden sich derzeit im Bau, so der Finanzanalyst Jefferies, und die Situation für 2027–2028 ist noch schlechter: Bis zu 80 % der geplanten Kapazität haben noch nicht mit dem Bau begonnen. Die Gründe sind bekannt — Verzögerungen bei Bebauungsplänen, Genehmigungsrückstände, Arbeitskräftemangel —, aber ein Engpass dominiert: der Zugang zu Elektrizität. Hyperscaler planen für 2025 kombinierte Investitionsausgaben von 345 Milliarden Dollar, der Großteil davon für KI-Infrastruktur vorgesehen, doch die Managementteams von Microsoft, Alphabet, Amazon und Meta erklären nun explizit, dass Stromverfügbarkeit und Netzanschlussfristen, nicht Chipversorgung, die primäre Begrenzung dafür sind, wie schnell dieses Kapital in nutzbare Kapazität umgesetzt wird.

Die Fehlbewertung ist strukturell. Aktienmärkte bewerten Hyperscaler-Investitionsausgaben noch immer so, als wäre Strom reichlich vorhanden und austauschbar, während in Wirklichkeit das US-Stromnetz nur 20 GW neue Nettoerzeugungskapazität pro Jahr hinzufügt — ein Tempo, das durch Übertragungsplanungszyklen und Lieferketten für Ausrüstung bestimmt wird, die dem KI-Boom vorausgehen —, während Warteschlangen für Netzanschlüsse bei US-RTOs und ISOs mittlerweile über 2.200 GW an Erzeugungs- und Speicherprojekten mit mittleren Wartezeiten von 4–6 Jahren enthalten. Unternehmen mit gesicherten Stromverträgen und energetisierter Kapazität werden zu Bewertungen gehandelt, die die Knappheitsprämie nicht widerspiegeln, die sie erzielen werden, wenn die Lücke zwischen geplanter KI-Bereitstellung und verfügbarer Elektrizität sich vergrößert.

Warum jede KI-Prognose ein Stromnetz annimmt, das nicht existiert

Jede bullische KI-Prognose — jedes Hyperscaler-Ertragsmodell, das ein glattes exponentielles Wachstum bis Ende der 2020er Jahre projiziert — nimmt an, dass Elektrizität da sein wird, wenn sie gebraucht wird. Das wird sie nicht. Das Training eines einzelnen großen Sprachmodells verbraucht so viel Elektrizität wie mehrere tausend Haushalte in einem Jahr, und Inferenz im großen Maßstab erfordert Always-on-Rechenleistung mit hoher Auslastung, die 24/7 bei nahezu Spitzenlast läuft. Hyperscaler planen nun einzelne KI-Campus im Bereich von mehreren hundert Megawatt bis mehreren Gigawatt, jeder entspricht dem Strombedarf einer mittelgroßen Stadt.

Die Angebotsseite kann nicht mithalten. Die Transformatorenfertigungskapazität ist um etwa 30 % zu gering, mit Lieferzeiten, die sich auf 2,5 Jahre erstrecken. Genehmigungen und Wegerechte für neue Übertragungs- und Erzeugungsprojekte dauern routinemäßig mehrere Jahre, und lokaler Widerstand verzögert oder blockiert Projekte häufig, selbst wenn Nachfrage und Finanzierung vorhanden sind. Speziell für Rechenzentren verlängern risikoaverse Ansätze der Versorger bei der Bedienung großer, hochausgelasteter Lasten — kombiniert mit der Notwendigkeit, feste Kapazität zu gewährleisten, ohne Kosten auf private Stromkunden zu verlagern — die Fristen weiter und erhöhen die Hürde für Vertragsgenehmigungen.

Das Ergebnis: Hyperscaler können Schecks für Chips und Gebäude in Quartalen ausstellen, aber die Sicherung und Energetisierung von Stromanschlüssen im Bereich mehrerer hundert Megawatt dauert Jahre. Jefferies hebt hervor, dass doppelte Zählungen — Hyperscaler stellen mehrere Anfragen bei verschiedenen Energieversorgern — die geplanten Kapazitätssummen aufgebläht haben, und die Firma erwartet nicht, dass sich der Großteil der für 2026 und 2027–2028 prognostizierten zusätzlichen Last materialisiert, was darauf hindeutet, dass 15–20 GW pro Jahr realistischer sind als die 40+ GW, die einige prognostiziert haben.

Was Hyperscaler tatsächlich tun

Microsoft hat sich zu einem milliardenschweren Deal verpflichtet, um Three Mile Island Unit 1 ausschließlich für seine Rechenzentren neu zu starten, ein 20-jähriger Stromabnahevertrag (PPA, ein langfristiger Vertrag, der Stromversorgung und Preis festschreibt), der die Ansicht des Unternehmens unterstreicht, dass die Sicherung fester, CO₂-freier Grundlaststromversorgung nun ein strategisches Gebot ist. Amazons AWS hat öffentlich erklärt, dass Strom seine „größte einzelne Einschränkung